Valor
O choque nos mercados domésticos após o segundo turno da eleição presidencial fechou a janela para cortes adicionais na taxa básica de juros, a Selic. Ao menos é essa a projeção feita pela maior parte dos economistas ouvidos pelo Valor.
Por trás da mudança abrupta de cenário estão a leitura de que haverá uma deterioração aguda das expectativas de inflação de médio e longo prazos; uma inflação corrente mais persistente, sob efeito do El Niño, do fim da escala de trabalho 6x1, da reforma tributária e do possível encerramento do subsídio aos combustíveis; e a visão sobre o Banco Central (BC) como a última âncora para os agentes econômicos diante da piora na percepção de risco fiscal.
De 105 casas entrevistadas na última semana, 72 esperam que o Comitê de Política Monetária (Copom) do BC mantenha a Selic parada em 13,75%, enquanto 33 projetam ao menos mais um corte de 0,25 ponto percentual no juro básico. Houve, portanto, uma mudança relevante de expectativas, já que, em setembro, a maior parte do mercado projetava a continuidade do ciclo de flexibilização monetária.
Além disso, na pesquisa conduzida pelo Valor, outros dois movimentos reforçam a sensação de um mercado mais arisco e que leva em conta uma piora na percepção de risco: houve um aumento das expectativas de inflação, ao mesmo tempo em que a trajetória de juros também passou a contemplar uma Selic mais alta.
Nos números projetados pelos agentes para o fim de 2027, a inflação passou de 4,3% na pesquisa em setembro para 4,6% agora, enquanto a mediana das estimativas para a Selic avançou de 12,00% para 12,50%. Vale ressaltar, ainda, que diversos players importantes na Faria Lima passaram a projetar um cenário ainda mais conservador em relação à política monetária, com estimativas de Selic estacionada em 13,75% pelo menos até o fim do próximo ano.
São os casos dos bancos Itaú Unibanco, BTG Pactual e Morgan Stanley e das gestoras de recursos Genoa Capital, Legacy Capital e XP Asset Management. “O cenário se tornou mais adverso, refletindo o aumento das pressões inflacionárias domésticas, o risco de deterioração adicional das expectativas e um cenário externo mais desafiador, com ciclos de aperto de juros em economias desenvolvidas e alta de preços de petróleo”, avalia a equipe de economistas do Itaú, liderada pelo ex-diretor do BC Diogo Guillen.
O enfraquecimento da atividade econômica, para o Itaú, é o fator que ajuda a limitar, por ora, a necessidade de um novo aperto das condições monetárias. Um grupo minoritário de casas, porém, já começa a dar as caras e vê chances de um aumento dos juros no próximo ano.
Por enquanto, somente quatro instituições pesquisadas trabalham com esse cenário-base: Terra Investimentos, Oby Capital, Travelex Bank e Paraná Banco. Entre os que defendem a interrupção dos cortes na reunião do Copom nesta semana, o economista-chefe do Citi Brasil, Leonardo Porto, avalia que as pressões externas e domésticas tornaram ainda mais difícil a tarefa do BC.
O banco já esperava estabilidade da Selic antes da eleição, ao ver uma deterioração gradual do cenário econômico - algo reforçado com a valorização do petróleo, a depreciação cambial e o risco de uma nova desancoragem das expectativas. “Não tem muita dúvida de que o BC não tem mais espaço.”
De acordo com Porto, a mudança do câmbio de cerca de R$ 5,15 por dólar na última reunião para R$ 5,40 representa uma pressão adicional de aproximadamente 0,4 ponto sobre a inflação, pelos parâmetros de repasse (“pass through”) utilizados pela autoridade monetária. A disparada dos juros globais e o aumento do prêmio de risco brasileiro também tendem a elevar a taxa de juros neutra, o que exigiria uma Selic maior para preservar o grau de restrição monetária.
Na comunicação, Porto espera projeções de inflação mais altas e a manutenção do balanço de riscos assimétrico, para alta. “É bastante razoável que o BC permaneça no modo dependente de dados, sem utilizar um ‘forward guidance’ [sinalização sobre os próximos passos].
Nesse sentido, não é razoável que ele anuncie uma pausa por um período prolongado. Mas, de forma inequívoca, o BC tem de reconhecer que o cenário inflacionário piorou em relação ao da última reunião em várias frentes”, enfatiza.
A divergência entre alguns economistas está, sobretudo, no espaço para um último corte. A economista-chefe da SulAmérica Investimentos, Natalie Victal, projeta uma redução de 0,25 ponto nesta semana e uma pausa na reunião de dezembro, embora com convicção menor que de costume.
Salvo uma mudança muito brusca nas expectativas do boletim Focus e uma depreciação adicional relevante do real, ela ainda vê condições para levar a Selic a 13,50%. “A função de reação ainda é compatível com um corte junto de um discurso cauteloso, destacando riscos e preocupação com o movimento das expectativas, deixando os próximos passos atrelados à evolução do cenário”, diz.
Mesmo com a pausa prevista em seu cenário, Victal não espera uma indicação clara de interrupção dos cortes no comunicado. “Tendo a achar que, neste momento, o Copom prefere emular outros bancos centrais ao redor do mundo que estão no modo ‘dependente dos dados’.
Obviamente, isso vai depender muito de como estará o ambiente do mercado até quarta-feira.” Para o fim de 2027, a SulAmérica projeta a Selic em 12,25%, com risco de alta, especialmente se houver uma desancoragem adicional das expectativas. O mercado de opções digitais de Copom capturou de forma expressiva a mudança no sentimento do mercado com o resultado das eleições presidenciais.
No fechamento dos negócios da última sexta-feira, o mercado indicava 68% de chance de manutenção dos juros nesta semana, contra 29% de probabilidade de uma redução de 0,25 ponto - uma precificação similar aos níveis do levantamento do Valor. No Bmg, a mudança dos preços de mercado já foi suficiente para antecipar a pausa.
O economista-chefe do banco, Flávio Serrano, esperava um corte nesta semana, estabilidade em dezembro e novas reduções por volta de março de 2027. “O dólar foi, basicamente, de R$ 5 a R$ 5,40.
Isso, em termos de dinâmica de inflação, é importante, pois afeta os preços comercializáveis e cria um novo desafio ao BC”, diz. Embora agora espere estabilidade em 13,75%, Serrano não considera que um corte acompanhado de comunicação mais conservadora comprometeria a credibilidade do BC.
“Não acho que isso arranharia [a credibilidade]. O que não dá é seguir com o processo de flexibilização dado esse cenário”, avalia.
A pausa imediata, por outro lado, poderia fortalecer a imagem da autoridade monetária. Para 2027, o Bmg projeta a Selic em 12,75%, mas a confiança nessa estimativa é “menor que o usual”, de acordo com Serrano.
Os efeitos do El Niño, as incertezas fiscais e possíveis reajustes dos combustíveis, caso o barril de petróleo permaneça acima de US$ 100, dificultam a avaliação sobre o espaço para uma retomada dos cortes. Esses riscos também sustentam a expectativa de juros estáveis na GEP Brasil.
A economista-chefe da casa, Tânia Gofredo, afirma que, antes da eleição, trabalhava com um cenário mais favorável aos cortes. Agora, as dúvidas sobre a sustentabilidade da dívida pública e o cumprimento da meta fiscal se somam às pressões do petróleo e do El Niño, o que exige uma postura conservadora do BC também em 2027.
Gofredo destaca a incerteza sobre os subsídios aos combustíveis, que o governo pode tentar preservar por algum tempo. “Mas não vemos espaço para segurar por muito tempo”, afirma.
Para a economista da GEP Brasil Isadora Araújo, a virada do câmbio e a alta da curva de juros também exigem cautela. “Se o BC apostar contra o prêmio que o mercado pede, seria comprar uma briga contraproducente.”
O único contrapeso para o cenário de pressões inflacionárias observado pela casa seria a desaceleração da atividade econômica, que tem mostrado fraqueza adicional nos dados recentes. Esse enfraquecimento, na visão das economistas da GEP Brasil, poderia abrir espaço para algum corte em 2027, ainda que haja incerteza relevante até lá.
Para a reunião desta semana, porém, as economistas veem uma preocupação adicional do BC com a reprecificação dos juros e da inflação e uma ênfase na influência da política fiscal sobre as condições para a flexibilização monetária.
