Valor
O cenário externo é uma fonte de preocupação para o controle da inflação no Brasil no curto e médio prazo. Em especial, ameaças crescentes relacionados ao preço do barril de petróleo e à política monetária nos Estados Unidos cresceram nas análises de economistas.
Estes fatores somam à já extensa lista de riscos domésticos no radar, como o efeito do El Niño sobre os preços de alimentos, potenciais efeitos do fim da escala 6x1 sobre o custo do trabalho, reforma tributária e a nova cesta de bens e serviços monitorados pelo IPCA, que deve mudar com a nova edição da Pesquisa de Orçamento Familiar (POF), esperada para o fim deste ano.
Os preços do barril do petróleo tipo Brent voltaram ao patamar de US$ 115 em meio a indicações crescentes de que o conflito entre Estados Unidos e Irã pode voltar a se intensificar. O presidente Donald Trump tem emitido sinais de que pretende promover uma campanha de curta duração após as eleições de meio de mandato nos EUA, que começa em menos de uma semana.
Ao mesmo tempo, o primeiro ministro Benjamin Netanyahu, que enfrenta um teste político esta semana nas eleições em Israel, voltou a fazer ameaças nucleares ao vizinho persa. No Brasil, esses choques têm sido amenizados pela política de subsídios e subvenções do governo.
“A dúvida é se, com a persistência desse conflito, ele vai conseguir manter essa política por muito tempo devido ao seu custo fiscal. Do contrário, teria que soltar os preços e haveria impacto na inflação”, pondera o economista do Daycoval Julio Cesar Barros.
Em seus cálculos, a retirada dos subsídios acrescenta 0,4 a 0,5 ponto porcentual (p.p.) sobre o IPCA. No cenário-base da Buysidebrazil, que enxerga IPCA em perto de 4,7% em 2027, o preço médio do petróleo no ano deve retroceder a US$ 85 o barril com a redução dos riscos no Oriente Médio.
Caso a reversão seja menor, no entanto, a estimativa aumenta. Um retorno a US$ 100 o barril poderia acrescentar 0,4 (p.p.) à projeção para o ano que vem, ao passo que uma redução a US$ 110 acresce outro 0,6 p.p., diz a economista-chefe da consultoria, Andréa Damico.
“O balanço de riscos para o IPCA é extremamente assimétrico para cima. Antes, existiam alguns fatores baixistas como o menor prêmio de risco e o câmbio mais apreciado em caso de vitória de oposição no Brasil, que poderiam equilibrar todos os riscos altistas, como o El Niño e o fim da escala 6x1.
Agora, não temos mais esses contrapontos”, acrescenta a economista. Em estudo recente, a XP Investimentos estima que as subvenções e subsídios sobre combustíveis podem permanecer por mais tempo, dado que, acima de US$ 105 o barril, o custo fiscal líquido é positivo.
“No entanto, mesmo nesse nível de preço, ainda haveria alguma pressão sobre os preços da gasolina, exigindo certo reajuste para cima e potencialmente adicionando até 0,15 p.p. ao IPCA caso a Petrobras implemente um reajuste parcial.
Portanto, o equilíbrio fiscal, por si só, não garante a manutenção dos níveis atuais dos preços dos combustíveis”, escrevem Basiliki Litvac e Rodolfo Margato, autores do estudo. Em seu cenário-base, por outro lado, a corretora vê o barril retornar a um média de US$ 75 em 2027, o que permitiria descontinuar essas políticas.
“Como os subsídios vêm mitigando o aumento dos preços, a retirada seria gradual”, pondera Litvac. Ela e Margato ressaltam que não são apenas os preços do óleo bruto que precisam ser analisados neste momento, mas também o chamado “crack spread”, ou a diferença entre o preço da commodity e o valor de mercado dos seus produtos refinados (como gasolina e diesel).
Este indicador - uma aproximação da margem de lucro das refinarias - segue muito acima de patamares observados nos últimos cinco anos. Em simulações considerando diferentes valores para o barril de petróleo e para o spread, os economistas encontraram que, nos atuais patamares (US$ 115 o barril), a retirada da desoneração da gasolina poderia resultar em impacto altista entre 0,05 ponto e 0,74 p.p.
sobre o IPCA, a depender da margem de refino vigente. Caso o preço retorne a US$ 85 o barril, por outro lado, o acréscimo ficaria entre zero e 0,22 ponto.
Uma volta do petróleo a US$ 75 o barril, portanto, permitiria que o governo revertesse as subvenções e desonerações ao mesmo tempo em que reduzisse a diferença entre preços domésticos e externos, sem repasse ao consumidor. “No entanto, reconhecemos que permanecem riscos para essa trajetória mais benigna dos preços do petróleo, o que impõe um viés altista à nossa projeção de inflação”, escrevem.
Em relação à política monetária americana, o risco é que a alta dos juros dos EUA fortaleça o dólar e se transforme em repasse cambial no Brasil. “Eu não vejo mais existir aquele movimento de dólar fraco que tanto ajudou a inflação doméstica”, afirma a diretora de macroeconomia para Brasil do UBS GWM, Solange Srour.
“A economia americana está firme, o desemprego segue baixo. O mercado acredita que o Fed vai elevar o juros em dezembro, e os últimos números de inflação vieram piores que o esperado.
Então o risco aqui é de um câmbio mais depreciado.” Para ela, “ainda que seja anunciado algum ajuste fiscal, o benefício esperado de valorização cambial por causa da mudança de incumbente não vai acontecer”. No modelo de câmbio da XP, são três os fatores mais importantes: a política do Fed, riscos fiscais e preços de commodities.
Em relação a este último, Margato pondera que o movimento dos preços tem ajudado o real. A moeda brasileira tinha o terceiro melhor desempenho entre emergentes até o segundo turno no Brasil e, mesmo depois da depreciação de aproximadamente 7% com a vitória do presidente Lula, ainda acompanha a média do grupo.
“Fato é que o Brasil é exportador de commodities e os nossos termos de troca melhoraram muito. O balanço de pagamentos é um fundamento importante nosso, as estimativas tanto para o saldo comercial quanto para o Investimento Direto no País (IDP) vêm sendo revisadas para cima.
É parte relevante da defesa do câmbio mesmo em momentos de maior risco doméstico”, pondera. Já em relação aos outros dois, o economista reconhece chance de maior pressão na direção oposta.
“O que parece ter mais risco são os juros. Na parte curta, eles reagem à possibilidade do Fed ter que apertar mais por causa da atividade firme e inflação persistentemente acima de 2%.
Já o miolo e a parte longa respondem à percepção crescente de risco fiscal, que também é algo que nós vamos discutir bastante no Brasil nos próximos anos.” A corretora estima que o câmbio médio de 2027 fique em torno de R$ 5,30 mas, em um exercício que simula um cenário de maior estresse sobre a moeda americana, ela poderia alcançar R$ 5,65 no Brasil.
Neste caso, o repasse cambial para o IPCA chegaria a 0,45 p.p. em 12 meses.
Barros, do Daycoval, pondera que o alto diferencial de juros entre o Brasil e os EUA dá sustentação ao câmbio, mesmo quando ajustado ao risco. “Um exercício que fizemos mostra que apenas quando esse diferencial ajustado cai abaixo de 3,9%, as mudanças de juros intensificam a resposta do câmbio.
E, dadas as expectativas precificadas de cortes no Brasil e de altas nos EUA, ainda temos alguma gordura a queimar. Esse patamar só vai ser ultrapassado no final de 2027”, diz.
Ele pondera que o risco maior está em o Fed acelerar as altas de juros por lá. No Brasil, embora não seja possível descartar a chance de aceleração dos cortes, a perspectiva é de que o BC mantenha o ritmo de 0,25 ponto por reunião.
“Do ponto de vista de atividade, há uma desaceleração em curso, mas temos dado peso menor para recessão por conta de alguns estímulos fiscais aprovados recentemente. E, do lado da inflação, há desafios de choque relacionados a oferta que podem jogar inflação para cima”, diz.
